Bądź na bieżąco! Zapisz się na NEWSLETTER
Jeszcze więcej przemyśleń: @TomaszHondo
Najnowsze wyniki finansowe PKO BP to pretekst, by z szerszej perspektywy przyjrzeć się temu, co wydarzyło się w ostatnich latach z tzw. fundamentami tego banku, który jest obecnie drugą największą spółką w WIG, z ponad 10-proc. udziałem, i zarazem największą w sektorze bankowym, który to z kolei jako całość ma prawie 30-proc. wagę w głównym, szerokim benchmarku polskiej giełdy.
W latach 2023-2025 tzw. wynik odsetkowy największego banku przeskoczył na zupełnie inny poziom względem tego z okresu niskich, a nawet niemal zerowych (z okresu pandemii) stóp procentowych. Z kolei niedawna seria obniżek stóp, z której ostatnia miała miejscu w marcu, analogicznie wywiera negatywną presję na marże banków. Jak na razie jednak wynik odsetkowy wykazuje co najwyżej pewną zadyszkę po wcześniejszym skoku. W I kw. był symbolicznie niższy niż przed rokiem. To jest raczej stabilizacja niż jakieś wyraźniejsze pogorszenie.
W ślad za skokiem wyników z ostatnich lat poszedł gwałtowny wzrost kapitalizacji giełdowej - z poniżej 30 mld zł w końcówce 2022 do ponad 121 mld zł w chwili pisania tego komentarza. Tak dramatyczny przyrost miał też oczywiście silny wpływ na wzrost głównych indeksów GPW w tym okresie.
Do niedawna wzrost kapitalizacji odbywał się równolegle do poprawy wyników. Czy jednak ostatnio nie zaczął odrywać się już od tzw. fundamentów?
Dane Bloomberga pokazują, że wskaźnik ceny do prognozowanego zysku banku jest już blisko górnej granicy przedziału wahań z ostatnich pięciu lat (nieco wyżej był w trakcie euforycznego 2021 roku).
W jakim punkcie na tle ostatnich 5 lat znajduje się wskaźnik ceny do prognozowanego zysku PKO BP
Źródło: Bloomberg. Niebieska kropka = obecna wartość, pomarańczowy punkt = 5-letnia średnia.
Dodatkowe światło na wydarzenia ostatnich lat rzuca analiza wartości księgowej, która akurat w przypadku banków jest dużo istotniejsza niż w przypadku np. spółek technologicznych.
Dobra wiadomość jest taka, że podobnie jak kapitalizacja giełdowa, również wartość księgowa największego banku sięgnęła w I kwartale nowego rekordu - jest o krok od pokonania pułapu 60 mld zł.
Historyczny związek między wartością rynkową i księgową był następujący: w dobrych czasach (sprzyjająca koniunktura, stopy procentowe na przyzwoitym poziomie) wartość rynkowa jest wyraźnie powyżej księgowej, co jest odzwierciedleniem wysokiej bieżącej rentowności. W gorszych czasach wartość rynkowa potrafi cofnąć się w pobliże księgowej lub nawet spaść poniżej niej. Tak było w latach 2022, 2020, 2016 czy 2008/09 - taka sytuacja stanowiła duże, kontrariańskie okazje do zakupów akcji nie tylko największego banku, ale też całego sektora.
Jak w tym kontekście określiłbym obecny stan rzeczy? O okazji trudno mówić z tego punktu widzenia, choć daleko też do sytuacji z lat 2006-07, gdy kapitalizacja PKO BP była nawet ponad 5-krotnie większa niż wartość księgowa. Teraz jest to ok. 2-krotne "przebicie".
Reasumując, wynik odsetkowy największego banku na GPW jest, przynajmniej na razie, stabilny mimo niedawnej serii obniżek stóp procentowych, a na dodatek nie da się wykluczyć paru podwyżek stóp na horyzoncie, gdyby podwyższona inflacja miała się utrzymać. Oczywiście w wycenie rynkowej drugiej największej spółki na polskim rynku widać już wkalkulowaną sporą dawkę optymizmu.
Tomasz Hońdo, CFA, Quercus TFI S.A.
